Оценка эффективности валютных операций базируется на сущест-вующих в идеальных условиях сбалансированной экономики взаимосвязях между валютными курсами, процентными ставками и уровнем цен в раз¬ных валютах. При проведении анализа важно четко понимать, например, почему значение процентной ставки по вкладам в одной валюте отличается от зна¬чения процентных ставок по вкладам в другой валюте, почему форвардный курс отличается от курса спот, чем определяется прогноз будущего курса спот, как соотносятся изменения цен в разных валютах. В этой связи исследованию конкретных методов проведения про-гнозного анализа эффективности валютных операций в диссертации пред¬шествует краткое изложение известных в науке теорий, выявляющих ука¬занные взаимосвязи, таких как теория ожидания валютных курсов, между¬народный эффект Фишера, теорема паритета процентных ставок, теория покупательных способностей валют. Валютные курсы спот и форвард Как известно, курс форвард устанавливается с премией (рт) или дис¬контом (dis) на базе действующего курса спот. При прямой котировке пре¬мия прибавляется к курсу спот, а дисконт вычитается из курса спот. При косвенной котировке, наоборот, премия вычитается из курса спот, а дис¬конт прибавляется к курсу спот. Таким образом, при прямой котировке, если Xs – курс спот, а Xf- курс форвард, то Xf = Xs (l + рт) или Xf = Xs (l – dis ). При косвенной котировке, если Ys – курс спот, а Yf- – курс форвард, то Yf = Ys / (l – рт) или Yf = Ys / (l + dis ). Например, если в России курс спот доллара США равен 29 рублям за 1 доллар США, а 6-месячный форвардный курс – 32 рубля за 1 доллар США, то можно говорить, что доллар США котируется на российском фор¬вардном рынке с премией. Размер премии исчисляется в процентах годовых: (32/29 – 1) 100% 12/6 = 20,69 % Курсы форвард признаются аналитиками лучшим рыночным показа¬телем будущих курсов спот. Так, если сегодня по 6-месячным форвардным контрактам установлен курс 32 рубля за 1 доллар США, это означает, что рынок в целом, действительно, прогнозирует установление через пол¬года курса спот, приблизительно равного 32 рубля за 1 доллар США. Если бы продавцы долларов ожидали высоковероятного установления по прошествии 6 месяцев курса спот, превышающего указанное значение, на¬вряд ли бы они согласились на заключение форвардных контрактов на не¬выгодных для себя условиях. Очевидно, что в этом случае для них было бы разумнее отложить продажу долларов на полгода и получить в результате больше рублей за каждый проданный доллар. Эти рассуждения подводят к выводу о том, что установленные рын-ком премии или дисконты по форвардным контрактам наилучшим образом отражают ожидаемое изменение курса спот за соответствующий период. Таким образом, если Е (Xs’) или Е (Е (Ys’)’) – сделанный в базовую дату прогноз курса спот на дату, соответствующую сроку форвардного кон-тракта, то соответственно при прямой и косвенной котировке: Xf / Xs = Е (Xs’)/ Xs или Xf = Е (Xs’) Yf / Ys = Е (Ys’)/ Ys или Yf = Е (Ys’) Указанное отношение отражает суть известной науке “теории ожи-дания валютных курсов” , которая состоит в следующем. Реальная жизнь редко создает идеальные условия, и всегда найдутся продавцы и покупатели иностранной валюты, которые ради хеджирования валютного риска, возникающего из заключенных ими сделок, будут со¬гласны продать или купить иностранную валюту по форвардному курсу, немного меньшему или большему ожидаемого ими курса спот. Если на форвардном рынке превалирует такого рода предложение иностранной ва¬люты, то, очевидно, форвардный курс иностранной валюты будет не¬сколько меньше ожидаемого курса спот. Если же превалирует спрос, то форвардный курс иностранной валюты будет, наоборот, несколько выше ожидаемого курса спот. В свою очередь, осознание покупателями и про¬давцами иностранной валюты того, что будущий курс спот может отли¬чаться от сегодняшнего курса форвард, заставляет их хеджировать этот ва¬лютный риск. В конечном счете постепенное выравнивание спроса и пред¬ложения на форвардном рынке приводит к установлению равенства курса форвард и ожидаемого курса спот. Процентные ставки по вкладам и уровень цен в разных валютах Другим важным отношением, которое следует иметь в виду при про¬ведении анализа валютных операций, является отношение процентных ста¬вок и уровня цен в разных валютах. Указанная взаимосвязь была впервые установлена известным уче-ным Ирвингом Фишером. Исследованию соотношений между процент-ными ставками и ценами посвящены его работы “The Rate of Interest” (NY, McMillan, 1907), “The Nature of Capital and Income” (NY, McMillan, 1912) и “The Theory of Interest” (NY, McMillan, 1912). Название теории, разработанной Фишером, указывает на авторство: “международный (или открытый) эффект Фишера”. Ее суть заключается в том, что изменение номинальных процентных ставок в разных валютах яв¬ляется отражением ожидаемого изменения уровня цен в этих валютах . В виде формулы указанная взаимосвязь может быть представлена следующим образом: 1+nf = 1+E(if) где 1+nd 1+E(id) nf- номинальная процентная ставка по вкладам в иностранной валю¬те, nd – номинальная процентная ставка по вкладам в национальной ва¬люте, E(if) – ожидаемое изменение уровня цен в иностранной валюте, E(id) – ожидаемое изменение уровня цен в национальной валюте. Вывод вышеприведенной формулы основывается на том, что: 1) реальная доходность (затратность) размещения (привлечения) денежных средств рассчитывается как 1+n _ 1 1+E (i) где п – номинальная процентная ставка, а E( i ) – ожидаемый индекс цен в соответствующей валюте; 2) в условиях экономической свободы, когда инвесторы вправе само¬стоятельно определять, в какой валюте следует размещать (привлекать) де¬нежные средства, реальная доходность (затратность) такого размещения (привлечения) не зависит от выбора валюты. Таким образом, если в изучаемом 6-месячном периоде прогнозируе¬мый рост цен в долларах США составляет 1.5%, то при ставке по вкладам в долларах США на тот же период, равной 15 % годовых, и ставке по вкла¬дам в рублях на тот же период, равной 48 % годовых, следует ожидать роста цен в рублях на 17.08 %: 1.015 х (1+0,48/2)/(1+0,15/2)-1 х 100 %. Процентная ставка по вкладам в рублях, как видим, выше, чем по вкладам в долларах США. Это объясняется тем, что прогнозируемый рост цен в рублях опережает предполагаемый рост цен в долларах США. Как и другие взаимосвязи, рассматриваемые нами в этом параграфе, эффект Фишера основан на предположении идеальных условий свободной сбалансированной мировой экономики, которым характерна эквивалент¬ность реальных процентных ставок. Однако на практике указанная идеаль¬ность условий нарушается. Это может быть связано с тем, что в некоторых странах процентные ставки являются объектом активного манипулирова¬ния в руках государственных органов, или с тем, что иностранные инве¬сторы будут лишены возможности осуществления ряда операций, или с тем, что для них будет установлен менее благоприятный налоговый режим, чем для национальных инвесторов, и т. д. Это следует учитывать при про¬ведении аналитических расчетов, поскольку в вышеуказанных случаях кор-ректировка номинальных процентных ставок на фактическое изменение цен в соответствующих валютах не обеспечивает получение эквивалентных величин реальных процентных ставок для этих валют. Валютный курсы и процентные ставки по вкладам в разных валю-тах Если инвестор намерен разместить А единиц национальной валюты в депозит под nd процентов годовых, то по окончании срока депозита он по¬лучит А х (l + nd) единиц национальной валюты. Если же он покупает иностранную валюту по курсу спот, равному Xs единиц национальной валюты за 1 единицу иностранной валюты (прямая котировка), он получает A/Xs— единиц иностранной валюты. Разместив полученную иностранную валюту в депозит под nf процентов годовых, он получит в конце срока депозита A/Xs (1 + nf) единиц иностранной валюты. Одновременно с размещением средств в депозит банк заключает форвардную сделку продажи A/Xs (1 + nf) единиц иностранной валюты по курсу, установленному на срок, соответствующий сроку депозита. Предположим, что этот курс равен хf единиц национальной валюты за 1 единицу иностранной ва¬люты. Тогда сумма национальной валюты, вырученной инвестором при за¬крытии депозита, составит A/Xs (1 + nf) Xf. Если условия указанных сделок (Xs, Xf, nd и nf) не индивидуальны, а соответствуют их средним рыночным значениям, то можно утверждать, что рассмотренные варианты размещения средств должны иметь эквивалент¬ную доходность. В противном случае можно было бы говорить о существо¬вании “печатающего станка” для производства денег. В действительности возможности такого рода “производства” ограниченны и возникают, как правило, в результате каких-либо серьезных потрясений, нарушающих ры¬ночное равновесие. Следовательно, A x (l+nd)= A/Xs (1 + nf) Xf Разделив обе части уравнения на А (l + nf), получаем пропорцию: 1+nd = Xf 1+nf Xs Таким образом, отношение курса спот и форвардного курса ино-странной валюты к национальной валюте равно отношению процентной ставки по вкладам в иностранной валюте к процентной ставке по вкладам в национальной валюте. При косвенной котировке пропорция будет иметь 1+nd = Yd 1+nf Yf Вышеизложенные подходы к рассмотрению взаимосвязи между ва¬лютными курсами и процентными ставками известны в иностранной науч¬ной литературе как “теорема паритета процентных ставок”. Полученное соотношение может быть использовано при выборе ва¬люты вклада или инвестирования средств и при прогнозировании валютно¬го курса форвард. Так, по имеющимся данным о курсе спот двух валют и размере про¬центных ставках по вкладам в этих валютах можно определить форвардный курс соответствующих валют и выраженную в процентах годовых вели¬чину дисконта по форвардным контрактам; по имеющимся данным о курсе спот двух валют, размере процентной ставки по вкладом в одной из них и размере дисконта по форвардным контрактам можно определить значения процентной ставки по вкладам в другой валюте и форвардного курса этих валют; по имеющимся данным о курсах спот и форвард двух валют и раз¬мере процентной ставке по вкладам в одной из них можно определить зна¬чение процентной ставки по вкладам в другой валюте и выраженную в процентах годовых величину дисконта по форвардным контрактам. Задача такого рода расчетов является составной частью сравнительного анализа, проводимого с целью принятия решений о предпочтительности привлече¬ния или размещения денежных средств в той или иной валюте, и в этом за¬ключается их особая важность. Допустим, имеется следующая представленная в таблице информа¬ция о валютных курсах доллара США и российского рубля, а также о раз¬мере годовых процентных ставок по вкладам в долларах США и рублях: Показатель 3 мес. 6 мес. 1 год Процентная ставка по вкладам в долларах США 14.5 % 15% Е Процентная ставка по вкладам в российских рублях 45% С 54.5 % Курс форвард (рублей за 1 доллар США) А D 23.975 Премия по форвардным контрактам В 30.7 % F Курс спот составляет 18 рублей за 1 доллар США. Требуется запол¬нить таблицу, определив по имеющимся данным значения неизвестных ве¬личин А, В, C, D, E и F. Для решения поставленной задачи достаточно воспользоваться рас¬смотренными выше соотношениями между валютными курсами спот и форвард и процентными ставками по вкладам в разных валютах. Их приме¬нение в расчетах дает следующие результаты: А= 18 (1+0.45/4 ) / (1+0.145/4) ; В= (1+0.45/4 ) / (1+0.145/4) – 1 100 4 = 29,43; C=[ (l+0.307/2) x (l+0.15/2) – l ] x l00 x 2 = 48; D=18 x (1+0.307/2) =20.763; Е= 1,545 18/23,975 – 1 100 = 16; F= 23,975/18 – 1 100 = 33,19. Итак, таблица решений имеет следующий вид: Таблица 3.1 Взаимосвязь валютных курсов и процентных ставок по вкладам в разных валютах Показатель 3 мес. 6 мес. 1 год Процентная ставка по вкладам в долларах США 14.5 % 15% 16% Процентная ставка по вкладам в российских рублях 45% 48% 54.5 % Курс форвард (рублей за 1 доллар США) 19.324 20.763 23.975 Премия по форвардным контрактам 29.43 % 30.7 % 33.19% Валютный курсы и уровень цен в разных валютах Проведению анализа валютных операций может способствовать и знание взаимосвязи между валютными курсами и уровнем цен в разных ва¬лютах, которую раскрывает так называемая “теория паритета покупатель¬ных способностей валют” (82, с. 455-457; 85, с. 332-333; 87, с. 856-857; 88, с. 862-863, 865-867). Согласно этой теории валюты оцениваются в соответствии с их покупательной способностью. Например, если за 1 единицу национальной валюты можно приобрести ту же корзину товаров, работ и услуг, что и за 5 единиц иностранной валюты, то можно говорить о том, что валютный курс национальной валюты составляет 5 единиц иностранной валюты за 1 еди¬ницу национальной валюты, а валютный курс иностранной валюты равен 0.2 единицы национальной валюты за 1 единицу иностранной валюты. Если сравнить цены на один и тот же товар в разных странах, то можно заметить наличие некоторой разницы в ценах. Например, товар сто¬ит в Германии 4.30 нем. марок, а в США – 2.02 долл. США. Исходя из ука¬занных цен можно утверждать, что “реальный” курс немецкой марки к доллару США составляет 2.13 нем. марок за 1 долл. США, хотя фактиче¬ски действующий обменный курс равен, допустим, 1.89 нем. марок за 1 долл. США. Пересчитанная в доллары США, выручка в Германии состав¬ляет 2.28 долл. США (4.30/1.89). При этом складывается впечатление, будто реализация товара в Германии на 0.26 долл. США (2.28-2.02) выгоднее, чем в США. Однако это не так, и приведенный пример нисколько не опро¬вергает объективно действующего рыночного закона одинаковых цен, со¬гласно которому цены на один и тот же товар, реализуемый в разных стра¬нах, при прочих равных условиях также будут равны. Дело в том, что на практике возможности получения арбитражной прибыли в 0.26 долл. США хотя и существуют, но являются случайными, краткосрочными и весьма ограниченными. Во-первых, это связано с неизбежностью значительных косвенных расходов, связанных с транспортировкой товара из одной страны в другую и организацией торговли за границей, которые могут с лихвой перекрыть арбитражную прибыль. Во-вторых, по мере того, как несоответствие цен на один и тот же товар в разных странах будет становиться заметнее, цена товара в одной стране будет падать, а в другой стране – расти, пока вовсе не исчезнет воз¬можность арбитража. В результате происходит постепенное выравнивание цен на определенный товар в разных странах. Товары, которые могут быть приобретены за границей дешевле, будут импортироваться, что приведет к снижению цен на аналогичный товар на внутреннем рынке. Аналогично, если товар отечественного производства дешевле, чем товар иностранного производства, он будет экспортироваться за границу, что приведет к росту цен на аналогичный товар внутри страны и снижению цен за границей. Од¬новременно с этим и индивидуальные валютные курсы будут все более приближаться к фактически действующему среднему валютному курсу, в основе которого находится эквивалентная способность разных валют при-обрести в условиях свободного рынка не отдельный товар, а одну и ту же корзину товаров, работ и услуг. В-третьих, существует явно выраженная взаимосвязь между ценами и валютным курсом: любые изменения уровня цен покрываются измене-нием курса соответствующих валют. Таким образом, отношение индексов цен в иностранной и национальной валюте, рассчитанных за определенный период, равно изменению в том же периоде курса соответствующих валют. Если Хs и Ys – валютные курсы спот на начало периода соответст-венно при прямой и косвенной котировке, а Хs’ и Ys’ – валютные курсы спот на конец периода, то при изменении цен в иностранной валюте, рав¬ном if, и изменении цен в национальной валюте, равном id, имеем: Xs = Ys ’ = 1+if Xs’ Ys 1+id Следует сделать оговорку, что указанное соотношение справедливо, как правило, если рассматриваемый период характеризуется значительной продолжительностью. Для коротких периодов обычно применяется уточненная формула, имеющая следующий вид: Xs = E (Ys ’) = 1+E(if) E (Xs’) Ys 1+E(d) Здесь Е(Xs’) и Е(Ys’) – ожидаемые значения валютных курсов спот на конец периода, a E(if) и E(id) – ожидаемые значения изменения цен в иностранной и национальной валюте. Таким образом, отношение ожидаемого курса спот к текущему курсу спот равно отношению ожидаемых уровней цен в соответствующих валю¬тах. Рост (падение) покупательной способности валюты сопровождается ростом (падением) курса этой валюты. Это означает, что в идеальных усло¬виях прогноз изменения цен в двух валютах обеспечивает также и лучший прогноз изменения курсов соответствующих валют. Например, если ожидается, что в ближайшие полгода цены в долла¬рах США вырастут на 1.5 %, а в рублях – на 17.08 %, то при текущем курсе, равном 29 рублям за 1 доллар США, можно спрогнозировать установление курса, приблизительно равного 33.45 руб. за 1 долл. США ( 29 x 1.1708/1.015 ). Таким образом, проведенное рассмотрение теорий ожидания валют¬ных курсов, международного эффекта Фишера, теории паритета процент¬ных ставок и теории паритета покупательных способностей валют позво¬ляет формализовать свойственные идеальным условиям сбалансированной экономики взаимосвязи между текущим курсом спот Xs, ожидаемым кур¬сом спот E(Xs), форвардным курсом Xf, процентными ставками по вкладам в разных валютах nd и nf и ожидаемым изменением цен в разных валютах E(if) и E(id) следующим образом: 1+nd = Xf = 1+ E(id) = E(Xs) 1+nf Xs 1+ E(if) Xs Указанные взаимосвязи являются основой любого экономического анализа валютных операций. 3.2 Ретроспективный анализ эффективности конверсионных валютных операций российских коммерческих банков Ретроспективный анализ эффективности конверсионных валютных операций основан на взаимосвязях, существующих между валютными кур¬сами и процентными ставками по вкладам (кредитам) в разных валютах, рассмотренных нами в первом параграфе этой главы. Этот анализ можно проводить по двум направлениям: – оценка рациональности фактически проведенных операций привлечения или размещения средств в одной валюте в сравнении с существовавшими альтернативными вариантами привлечения или размещения тех же средств в другой валюте; – оценка доходности и риска (эффективности) проведенных конверсионных операций и ее сравнение с доходностью и риском (эффективностью) альтернативных банковских операций. Начнем рассмотрение вопросов ретроспективного анализа эффек-тивности конверсионных валютных операций с изложения на условных примерах рекомендуемых нами основных методических подходов к прове¬дению ретроспективной сравнительной оценки рациональности привлече¬ния (размещения) средств в разных валютах. Предположим, что полгода назад, когда банку были нужны рубли, он отказался от возможного привлечения средств в рублях под 70 % годо¬вых и привлек в депозит под 16 % годовых доллары США, которые тогда же продал и вырученные рубли использовал в расчетах по своим обязатель¬ствам. Требуется определить рациональность сделанного банком выбора варианта привлечения средств, если полгода назад валютный курс состав¬лял 25 руб. за 1 долл. США, а в настоящее время он равен 29 руб. за 1 долл. США. Для ответа на поставленный вопрос достаточно определить критиче¬ское значение валютного курса, при котором оба варианта привлечения денежных средств являются эквивалентными. Оно равно 31.25 руб. за 1 долл. США 25 (1+0,70/2)/(1+0,16/2) = 31,25 Поскольку к концу срока депозита установился курс, не превышающий указанное значение, можно сделать вывод, что выбор бан¬ком варианта привлечения денежных средств был удачным, так как при указанной динамике валютного курса привлечение в долларах США стано¬вится более выгодным, чем эквивалентное привлечение в рублях. Проверить правильность проведенного расчета позволяет метод двойной записи. Допустим сумма депозита была равна 1000 долл. США. Составив бухгалтерские проводки можно увидеть, что оборот по дебету счета 61406 “Переоценка средств в иностранной валюте – отрицательные разницы” равен 4000 руб. (1000 х (29 – 25)), а по дебету счета 70201 “Про¬центы, уплаченные за привлеченные кредиты” – 2320 руб. (1000 х 0.16/2 х 29), итого расходов на сумму 6320 руб. Однако, если бы привлечение осу¬ществлялось в рублях, то все расходы отражались бы по счету 70201 “Про¬центы, уплаченные за привлеченные кредиты”. Их сумма была бы равна 8750 руб. (1000 х 25 х 0.70/2), т.е. на 2430 руб. больше . | Если в вышеприведенном примере определялась предпочтительность привлечения денежных средств с условием единовременной уплаты про¬центов по истечении срока депозита, то в следующем примере рассматри¬ваются схемы привлечения кредитных ресурсов в разных валютах, оформ¬ляемого облигационным займом с периодической уплатой процентов. В этом случае вопрос о целесообразности выпуска займа в той или иной ва¬люте решается по результатам расчета и сравнения эффективных ставок привлечения в разных валютах. Предположим, что российский банк осуществил 5-летний заем 21 млн. руб. под 40 % годовых путем реализации облигаций по цене 85 % от номинала. В то же время банк имел возможность заимствования эквива-лентной суммы в долларах США под 13 % годовых путем реализации обли¬гаций по цене 95 % от номинала. В этом случае банк осуществил бы про¬дажу долларов США за рубли, которые затем использовал бы по назначе¬нию. В настоящее время, когда срок займа истек, требуется определить, ка¬кой из вариантов привлечения средств был предпочтительнее, если из¬вестно, что в течение всех 5 лет рубль обесценивался против доллара США ежегодно на 32 %. Вариант привлечения средств в долларах США: При реализации облигаций в долларах США банк получил бы дол-лары США стоимостью 21х0.95 млн. руб. Рублевый эквивалент основного долга, однако, был бы равен 21 млн. руб., которые, будучи скорректиро¬ванными на падение курса рубля относительно доллара США, составили бы по прошествии 5 лет 21х1.325 млн. руб. Тогда, если r1 – эффективная ставка привлечения средств в долларах США, то чистая приведенная стоимость основного долга равна – 21 х 1.325 (1+ r1)5 Помимо основного долга, банк должен был выплатить кредиторам проценты по основному долгу, причем проценты, в отличие от основного долга, должны были выплачиваться ежегодно в течение всех 5 лет срока полученного займа. С учетом сказанного, пересчитанная в рубли общая сумма процентов составила бы за 5 лет 21х0.13х1.32t . Следовательно, чистая приведенная стоимость процентной задолженности равна: 21х0.13х1.32t / (1+ r1)t В результате может быть составлено уравнение: 21 0,95 = 21 1.325 / (1+ r1)5 + 210,131.32t / (1+ r1)t которому эквивалентно следующее: 0,95 = 1.325 (1+ r1)5 + 0,13 1.32t / (1+ r1)t Решив уравнение относительно r1 , получаем: r1 = 0.51104, или 51.1 %. Вариант привлечения средств в рублях: Поскольку заем осуществлен в рублях, корректировка на изменение валютного курса не производится. Фактически банком получено в счет займа 21х0.85 млн. руб. Но проценты банк выплачивал кредиторам из рас¬чета 21х0.40 млн. руб. в год. Если r2 – эффективная ставка привлечения средств в рублях, то чистая приведенная стоимость основного долга составляет 21 / (1+ r2)5, а чистая приведенная стоимость процентной задолженности 210,40 / (1+ r2)t На основании вышеизложенного можно составить уравнение: 21 0,85 = 21 / (1+ r2)5 + 210,40 / (1+ r2)t которому эквивалентно следующее: 0,85 = 1/ (1+ r2)5 + 0,40 1 / (1+ r2)t Решив уравнение относительно r2, получаем: r2 = 0.48436, или 48.4 %. Сравнение результатов расчетов показывает, что эффективная ставка привлечения средств в рублях ниже, чем эффективная ставка возможного, но не осуществленного привлечения средств в долларах США. Следова¬тельно, выбор банком варианта привлечения средств оказался удачным: в заданных условиях займа и с учетом динамики валютного курса привлече¬ние средств в долларах США было бы более затратным по сравнению с эк¬вивалентным привлечением средств в рублях. Как следует из полученных нами уравнений, значение эффективной ставки привлечения не зависит от суммы привлечения и текущего курса на момент его осуществления, а определяется исключительно изменением ва¬лютного курса, процентной ставкой привлечения средств и ценой реализа¬ции облигации. Анализ влияния вышеперечисленных факторов показывает, что при заданных в нашем примере условиях затратность привлечения средств в долларах США оставалась бы большей по сравнению с затратностью привлечения средств в рублях и в том случае, если бы облигации в долларах США реализовывались без дисконта, по номинальной стоимости. При этом значение r1 равнялось бы 49.2 %. Затратность привлечения средств путем реализации по номинальной стоимости облигаций в долла¬рах США была бы эквивалентна затратности привлечения средств посред¬ством займа в рублях лишь в том случае, если бы проценты по облигациям выплачивались по ставке, равной 12.45 % годовых. Такого рода факторный анализ может применяться и в ходе перспективного анализа с целью опре¬деления оптимальных условий привлечения денежных средств при различ¬ных заданных критериях. Для проведения анализа предпочтительности размещения денежных средств в той или иной валюте используются те же методические подходы, что и для анализа предпочтительности привлечения средств в разных валю¬тах. Перейдем теперь к рассмотрению порядка проведения оценки эф-фективности проведенных банком конверсионных операций в сравнении с эффективностью альтернативных банковских операций. Рекомендуемые нами подходы основаны на предположении, что доходность покупки (про¬дажи) иностранной валюты за национальную в идеальных условиях сба¬лансированной рыночной экономики сопоставима с доходностью альтерна¬тивного размещения в кредит национальной (иностранной) валюты. Так, располагая А единицами национальной валюты, банк может ли¬бо разместить их в кредит на срок t по ставке пd, либо купить на эту сумму (по текущему среднерыночному курсу Xs) — А/ Xs единиц иностранной валюты и разместить их в кредит на тот же срок t по ставке rf. В идеальных усло¬виях стоимость купленной иностранной валюты, исчисленная в нацио¬нальной валюте по текущему среднерыночному курсу Xf, установившемуся к концу срока t, будет равна сумме национальной валюты, полученной бан¬ком при возврате ему ссуды, выданной в национальной валюте на тот же срок: А х (l + пd t/T) = А/ Xs (l + пf t/T) Xf. Тогда доходность rа отдельной покупки иностранной валюты, чис¬ленно равную пd , можно рассчитать в процентах годовых по формуле: А/ Xs пf t/T Xf + А/ Xs (Xf Xs) rа = ——————————————— х 100 % х T/t, где А Т- сумма всех возможных t в году (если t исчисляется в днях, то T= 360; если t исчисляется в месяцах, то Т = 12; если t исчисляется в кварталах, то Т =4). Аналогично выводится формула расчета доходности отдельной про¬дажи иностранной валюты. Располагая В единицами иностранной валюты, банк может либо раз¬местить их в кредит на срок t по ставке nf, либо продать иностранную ва¬люту за национальную валюту по текущему среднерыночному курсу Xs и разместить вырученную национальную валюту в кредит на тот же срок t по ставке пd. В идеальных условиях стоимость проданной иностранной ва¬люты, исчисленная в национальной валюте по текущему среднерыночному курсу Xf, установившемуся к концу срока t, будет равна сумме националь¬ной валюты, полученной банком при возврате ему ссуды, выданной в на¬циональной валюте на тот же срок: B х (l + пf) Xf = B Xs (l + пd). Следовательно, доходность rb отдельной продажи иностранной ва¬люты, численно равную значению ставки пf, скорректированному на изменение валютного курса за этот период rb = пf Xf /Xs, можно рассчитать в процентах годовых по формуле: B Xs пd t/T – B (Xf – Xs) rb = —————————————— 100 % Т/ t. B Xs Далее, рассмотрим период, в течение которого совершена ни одна, а п покупок и продаж иностранной валюты. Продолжительность интервала с момента совершения i-ой покупки либо продажи иностранной валюты до окончания рассматриваемого периода обозначим как ti. Тогда пdi и пfi -процентные ставки, установленные для срока ti. Учтем также, что обычно купля-продажа валюты осуществляется по курсу, отличному от текущего среднерыночного курса Xsi и обозначим курс сделки в случае покупки иностранной валюты как Xsi+, а в случае продажи иностранной валюты – как Xsi- В идеальных условиях сбалансированной экономики стоимость куп¬ленной иностранной валюты, исчисленная в национальной валюте по те¬кущему среднерыночному курсу Xf, установившемуся к концу рассматри¬ваемого периода, будет равна сумме национальной валюты, полученной банком при возврате ему соответствующих ссуд, выданных в национальной валюте на сроки ti. Следовательно: Аi (1 + пdi ti/T) = Аi/ Xsi+ (1 + nfi ti/T) Xf. Раскроем скобки и перегруппируем слагаемые: пdi Аi ti/T = Аi/ Xsi+ nfi ti/T Xf + Аi/ Xsi+ (Xf – Xsi+ ). Затем разделим обе части полученного равенства на Аi ti/T, заменив Аi/ Xsi+ (Xf – Xsi+ ) на Аi/ Xsi+ (Xsi – Xsi+ ) + Аi/ Xsi+ (Xf – Xsi ). При этом в левой части равенства будем иметь среднюю взвешенную процентную ставку пd, значению которой равна искомая ставка доходности покупки ино¬странной валюты rа. Чтобы выразить эту ставку в процентах годовых, разделим числитель и знаменатель дроби, образовавшейся в правой части равенства, на ti/T. После преобразований получаем приведенный к процентам годовых показатель доходности покупки иностранной валюты: rа = Аi/ Xsi+ nfi ti/T Xf + Аi/ Xsi+ (Xsi – Xsi+ ) + Аi/ Xsi+ (Xf – Xsi ) A Величину rа умножить на (100 % Т/ ti) Аналогично, выраженный в процентах годовых, показатель доходно¬сти продажи иностранной валюты может быть представлен следующим об¬разом: rb = BiXsi- ndi ti/T + Bi (Xsi – Xsi-) – Bi (Xf – Xsi ) B Xs Величину rb умножить на (100 % Т/ ti) Он получен преобразованием уравнения Bi (1 + nfi ti/T) Xf = Bi Xsi+ (1 + ndi ti/T) и корректировкой среднего значения nf на изменение валютного курса за рассматриваемый период rb = nf (B Xf / B Xs). При рассмотрении полученных показателей доходности нетрудно за¬метить, что в знаменателе каждой дроби – средний объем покупок или про¬даж иностранной валюты в рассматриваемом периоде, исчисленный в на¬циональной валюте по курсу на момент совершения соответствующей по¬купки или продажи, а в числителе – сумма трех слагаемых, из которых: – первое – это сумма процентных доходов, полученных или подле-жавших получению (наращенных) банком в анализируемом периоде в ре¬зультате размещения купленной валюты или вырученных рублей; – второе есть не что иное, как торговые разницы, образовавшиеся в результате того, что покупки и продажи валюты могли осуществляться по курсам, отличным от установившегося в момент совершения операций среднерыночного валютного курса; – третье слагаемое – это курсовые разницы, полученные в изучае¬мом периоде в результате изменения среднерыночного валютного курса. Следует отметить, что показатель доходности конверсионной опера¬ции может быть использован для расчета доходности покупок и доходности продаж иностранной валюты. Расчет обобщающего показателя доходности купли-продажи валюты лишен экономического смысла, так как не сущест¬вует процентной ставки, единой для вкладов в разных валютах. Выведенные показатели доходности конверсионных операций упро-щенно могут быть представлены следующим образом: процентный доход ± торговые разницы ± курсовые разницы х 100 % {годовых} средний объем покупок {продаж) иностранной валюты Из формулы видно, что отказ банка от прибыльного размещения по¬лученной в результате конверсионной операции иностранной или нацио¬нальной валюты снижает доходность конверсионной операции. Формула отражает зависимость доходности покупки и продажи ва¬люты от курса сделки: покупка валюты по курсу, не превышающему теку¬щий среднерыночный курс, и продажа валюты по курсу, превышающему текущий среднерыночный курс, увеличивают доходность покупки и про¬дажи валюты, и наоборот. Наконец, формула наглядно демонстрирует зависимость доходности конверсионной операций от изменения объема открытой валютной позиции и среднерыночного валютного курса. Эта зависимость может быть пред¬ставлена следующим образом: Таблица 3.2 Взаимосвязь курсовых разниц с величиной ОВП и тенденцией изменения валютного курса Покупка(+) Продажа (-) Изменение валютного курса Курсовые разницы + + + + – – – + – – – + Таблица показывает, что любая покупка валюты в условиях роста ва¬лютного курса за определенный период и любая продажа валюты в усло¬виях его падения содействует росту доходности конверсионных операций за этот период, и наоборот. Сопоставив доходность, полученную от конверсионной операции, с риском ее неполучения, можно рассчитать выраженный в процентах пока¬затель эффективности конверсионной операции (риск рассчитывается как вариация или среднее квадратическое отклонение значений доходности от их ожидаемой величины). Приведенная к годовым процентам, формула открывает большие возможности для проведения сравнительного анализа доходности конвер¬сионных операций и доходности других банковских операций как в ретроспективе, так и при принятии оперативных управленческих решений о це¬лесообразности проведения тех или иных операций. Порядок проведения ретроспективного анализа доходности валют¬ных операций представлен в работе на условных примерах. Предположим, что банк получил межбанковский кредит в рублях на 1 месяц под 75 % годовых и направил его полностью на покупку долларов США по текущему курсу 25 руб. за 1 долл. США для приобретения номинированных в долларах США ценных бумаг с доходностью, равной 6 % го¬довых. Требуется определить итоговую доходность указанных операций за рассматриваемый месяц, если в конце его установился курс 26,5 руб. за 1 долл. США. Для решения поставленной задачи рассчитаем доходность покупки долларов США и сравним ее с доходностью привлечения рублей. Доходность покупки долларов США равна 78,36 % годовых: (0,06/12 х 26,5/25 + (26,5-25)/25) х 12 х 100 %. Доходность привлечения кредитных ресур¬сов в рублях равна – 75 % годовых. Таким образом, итоговая доходность со¬вершенных операций равна 3,36 % годовых. Далее, рассмотрим порядок сравнительного анализа доходности опе¬рации купли-продажи, открывающей валютную позицию, и операций, не являющихся конверсионными, но зачастую проводимых банками для полу¬чения на определенный срок иностранной валюты за национальную или национальной валюты за иностранную. Допустим, что месяц назад банк располагал долларами США, но для исполнения обязательства перед клиентом ему были нужны рубли. Банку было удобнее продать доллары США за рубли, но это было невозможно, поскольку очередная конверсионная операция привела бы к превышению установленного для банка лимита ОВП. В этих условиях банк решился на привлечение на рынке межбанковских кредитов эквивалентной суммы руб¬лей под 47 % годовых сроком на 1 месяц. Требуется определить, под какую процентную ставку банк должен был разместить в депозит доллары США, чтобы итоговая доходность указанных кредитно-депозитных операций бан¬ка была эквивалентна доходности возможной, но неосуществленной кон¬версионной операции, если валютный курс на начало месяца был равен 29 руб. за 1 долл. США, а на конец месяца – 28 руб. за 1 долл. США. Для получения ответа на этот вопрос определим сначала доходность конверсионной операции. Учитывая, что вырученные рубли планировалось направить на погашение обязательства перед клиентом, полагаем, что nd = 0. Следовательно, доходность продажи долларов США была бы равна 41,37 % годовых (- 28 – 29) / 29 х 100% х 12 . Таким образом, для того чтобы доходность кредитно-депозитных операций тоже была равна 41,37 % годовых, дол¬лары США должны были быть размещены в депозит с доходностью 88,37 % годовых (41,37 % + 47 %), что соответствует номинальной процентной ставке размещения средств в долларах США, равной 91,53 % годовых (88,37% 29/28). Проверим правильность наших расчетов. Если сумма долларов США, о которой идет речь, равна условно 1000, то, будучи размещенной в депозит под 91,53 % годовых, она приносит доход в виде процентов на сумму 76,14 долл. США (l 000х0.9153/12). Этот доход соответствует доходности размещения, равной 88,37 % годовых 76,14х28/1000/29 х 100 % х 12 . Следовательно, при номинальной процентной ставке размещения средств в долларах США, равной 91,53 % годовых, итоговая доходность кредитно-депозитных операций составляет в данном примере 41,37 % годовых (88,37 % – 47 %) и, действительно, равна доходности альтернативной конверсионной операции. В вышеприведенных примерах был продемонстрирован порядок оценки доходности отдельно взятой конверсионной операции.
